借条属不属于证券？

有价证券是一种具有一定的票面金额，证明持券人有权按期取得一定收入，并可自由转让和买卖的所有权和债权证书。　　借条不属于有价证券的范畴。　　美国有一个案例是讲借条和证券的关系的：　　《不是一家人，不进一家门 》 ――美国证券法“证券”定义之“**”的法律辨析　　美国国会在1933年《证券法》第2（a）（1）条和1934年《证券交易法》第3（a）（10）中对“证券”（securities）定义的规定相当宽泛，明确包括“任何**”（any note）。　　一般而言，**是一方借贷给另一方的凭证。直观得看，付给朋友或一个小店主一张个人借条，当然不算作是在做证券生意。但是，“公开”发行的“任何”**是否都是证券？　　《证券交易法》第3（a）（10）做了唯一的例外规定，“发行时其偿还期不超过9个月的……任何**”不是证券。　　排除了这种“**”之后，问题依然存在，其他的“任何”“公开”发行的**就都是证券了吗？　　精明的美国联邦**法官给出的的回答是一声响亮的――“不”！　　在1990年的reves v. ernst & young 【1】 一案（以下简称为“reves案”）中，马歇尔（marshall）**官阐述了联邦最高**的意见，确定了“家人相似”原则（family resemblance approach），清晰得列出了不属于“证券”的**，详细说明了属于“证券”的**应具备的四个因素特征。　　正所谓，“不是一家人，不进一家门”。此案后，根据“家人相似”这个经典原则，法官们总可以轻松得给某种**找到“家”，辩明其是否属于“证券”。　　本文将介绍reves案的事实及争议问题，并结合此案之前诸规则重点分析“家人相似”原则的内容及运用。　　一、reves案的事实及争议问题　　本案涉及一个有23,000名会员的农业合作社（agricultural cooperative）——阿肯色和俄克拉何马农民合作社 【2】。合作社卖出了即期**，即到期见票即付的本票（prom**sory notes payable on demand by the holder）。这些**既无担保（uncollateralized）也无保险（uninsured），所支付的可变动利息（a variable rate of interest）按月调整并保证高于当地金融机构同期利率。　　合作社将此**同时出售给会员（members）和非会员，在市场推广时称该**为“投资项目”（investment program）。合作社的每期通讯上刊登出该**的广告，“你的合作社以1100多万美元的资产作为你投资的强大后盾。该投资虽然没有**的担保，但是….安全(safe)……保险(secure)……你随时需要便可随时获得……” 【3】　　尽管合作社做了保证，还是在1984年申请破产(file for bankruptcy)。当时有1600人持有该**，总值为1000万美元（$10 million）。　　合作社破产后，一些持票人（即案中申诉人petitioners）状告arthur young & co公司(ernst & young公司的前身)，因为该公司审计了合作社的财务报表（audit the financial statement）。原告指控，arthur young & co公司为了虚增合作社的资产和净值（inflate the assets and net worth），在审计中有意不遵守被普遍接受的会计准则，尤其体现在对计合作社的重要资产之一的gasohol工厂进行评估方面。 【4】这些持票人认为如果arthur young审计时照章办事，合作社资不抵债（insolvency） 的情况就会相当明显，他们就不会买这些即期**了。因此，arthur young公司违反了1934年《证券交易法》的反欺诈条款（antifraud prov**ions）和阿肯色州（arkansas）的证券法。　　一审时申诉人获胜，根据联邦和州证券法提出的两项请求均得到维持，**判决被申诉人赔偿610万美元。　　被申诉人向第八巡回**（the eighth circuit）提出上诉，理由是案中的即期**不属于“证券”，因此联邦证券法的反欺诈条款和阿肯色州（arkansas）的证券法均不能适用。第八巡回**合议庭同意该意见，**了一审判决。 【5】　　联邦最高**调取本案案卷（certiorari），认为该案主要争议问题（**sue）是，arkansas和oklahoma州的农民合作社（the farmer’s cooperative）所发的即期**(demand notes)是否是1934年《证券交易法》第3（a）（10）节中所指的“证券”（securities）。　　二、 reves案之前的有关规则　　（一）“股票”规则不适用于“**”　　在1985年landreth案 【6】中，联邦最高**认为，普通股票是典型的证券，因此投资者会自然得认为应该按照证券法销售股票。但是**则不同，使用时情况不同，并非所有的**都涉及投资。　　**的概念较为广泛，涵盖具有各种特点的凭证，有时是给消费者的商业**（commercial **），有时则是投资凭证，视具体情况而定。因此，“任何**”（any note）一词不能完全按字面意思理解，而是应该考虑到当时国会通过两项证券法来管理“投资”的意图。　　在landreth案中，联邦最高**明确表明“股票”是一种特殊情况，该案中的结论和规则仅适用于“股票”这种凭证。最高**拒绝在landreth案中总结出类似的、适用于“**”本身的规则，但是**明确表示（intimate）适用“股票”的规则适用于“**”是不适宜的（unjustified）。 【7】　　因为landreth案确立的规则不能合理得运用到“**”上，所以必须要找出一些原则，具体界定“**”一词的含义。　　（二）适用于**的规则　　1、“投资与商业对比”原则　　大多数上诉**采取的方法大同小异，即“投资与商业对比原则”（investment versus commercial approaches）。根据该原则，从交易的整体情况来看，如果**在“投资”情形下（investment context）发售，就构成“证券”；如果**在“商业”情形（commercial context）或“消费”情形下（consumer context）发售，则不是“证券”。 【8】　　这个规则体现了国会通过两项证券法的意图。国会认为，“在一个不受监管的证券市场里的滥用权利行为将非常严重”，制定1933年《证券法》的主要目的就是为了“消除这些滥用行为” 【9】，“管理投资市场”，“能将我们这个商品社会中的金融工具，无论是以怎样的形式出现，只要涉及到‘投资’（investment），都被归纳进定义之中”。 【10】　　2、“家人相似”原则　　第二巡回**（the second circuit）确立的标准是“家人相似”原则，该原则具体内容如下。　　（1）期限在9个月以上的任何**均假定为“证券”。 【11】　　（2）并非所有的**都是证券。第二巡回**列出了一份清单，明确指出不是“证券”的“**”种类。但这个清单并非“象刻在石头上一样一成不变”，还可以再纳入其他**。　　（3）**的发行人如果（1）可以证明某**与**清单上的“**”有极强的“家人相似性”，或者（2）说服**将该**增加到**的清单上，就可以反驳“该**是证券”的假定，得出“该**不是证券”的结论。 【12】　　3、“类比howey检验”原则　　第八巡回**和哥伦比亚特区巡回**适用了不同的规则。　　联邦最高**在1946年howey案 【13】中提出了确定凭证是否是“投资合同”的标准。结合这一标准，这两家**确定了“类比howey检验原则”这个几乎和“howey检验” 【14】一模一样的原则。　　根据该原则，**被视为证券的前提是:　　（1）该**明显是一种投资（an investment）；　　（2）投资于共同的企业(in a common enterpr**e)；　　（3）合理的利润预期(with a reasonable expectation of profits)；　　（4）依赖他人的经营或管理活动来获得利润(to be derived from the entrepreneurial or managerial efforts of others)。 【15】　　三、reves案确立的重要原则　　（一）拒绝接受“类比howey检验”原则　　联邦最高**拒绝第八巡回**和哥伦比亚特区巡回**适用的“类比howey检验”原则。　　马歇尔（marshall）**官认为，“howey检验”是用来确定某些金融工具是否是“投资合同”（investment contract）而不是“**”（note）。本案中的即期**很可能并不是“投资合同”，但是这不意味着该期票**必然不是“**”。　　除非满足了专门为种类不同的金融工具（笔者注：如**）制定的具体规则，否则，简单得根据“howey检验”判定某类名为“**”的金融工具不是“证券”，会使得《证券法》和《证券交易法》所明确列出的不同种类的金融工具名存实亡，也不符合国会要管理所有作为“投资”出售的“金融工具”的本意。 【16】　　（二）修正后的“家人相似”原则　　联邦最高**认为，“投资与商业对比”原则和“家人相似”原则本质上是一回事，只不过说法不同，因而在此案中采纳了“家人相似”原则并且对其进行补充、修正。　　1． 假定为“证券”　　根据1933年《证券法》第2节（a）（1）和1934年《证券交易法》第3（10）条的规定，“证券”包括“任何**”（any note）。因此，首先假定所有的“**”都是“证券”。　　但是，因为，国会的立法意图在于管理“投资”市场，而不是为所有涉及欺诈的案件提供联邦法上的诉讼事由及法律依据（cause of action），所以这个假定并“不是不可反驳的”（not be irrebutable）。　　2． 不是“证券”的“**”清单　　第二巡回**曾经列出一份不是“证券”但仍然是“**”的金融工具的清单。这些“**”包括，客户融资**（the note delivered in consumer financing）、住房抵押**(the note secured by a mortgage on a home)、抵**规模业务经营或其资产所得的短期**(the short-term note secured by a lien on a small business or some of its assets)、明显有贷款特点的银行客户**(the note evidencing a “character” loan to a bank customer)、以应收帐款作担保的短期**(the short-term note secured by an assignment of accounts receivable)、在一般业务经营过程中正式化为未清往来帐户债务的**（尤其是当经纪人的客户的债务取得担保后）（a note which formalizes an open-account debt incurred in the ordinary course of business, particularly, if, as in the case of the customer of a broker, it ** collateralized）。 【17】联邦最高**接受了这份清单。　　3．反驳假定　　如果某个“**”与这个清单所列的“**”有极强的“家人相似性”（bear a strong family resemblance），就可以反驳“该**是证券”的假定，即得出“该**不是证券”的结论。　　如果某个“**”与这个清单所列的“**”不是很相似，联邦最高**认为可以在审议下列四个要素之后，决定是否将该“**”增加到**的清单上，进而反驳“该**是证券”的假定，得出“该**不是证券”的结论。　　（1）动机（motivations）　　必须考察交易本身，弄清合理的买卖双方交易动机。 【18】　　如果卖方的目的是为了筹集资金，用于企业的一般用途或是为了大额投资而进行融资，而买方主要是希望得到**带来的利润，那么该“**”很可能是“证券”。 【19】　　如果该**用于买卖小额资产或消费品，或是用来克服卖方的现金流困难，或是用于其他商业或消费目的，则该“**”是“证券”的理由不足。 【20】　　（2）普遍发售的计划（plan of d**tribution）　　必须考察该金融工具的“销售计划”，如果**的初级购买者如果是“成熟投资者”（soph**ticated investor），则该**不大可能被视为“证券”；如果存在流通市场，那么即使最初的投资者是“成熟”的，也不能否认该**是“证券”。　　如果可针对该金融工具进行“投机”（speculation）或“投资”（investment）的普遍交易（common trading），一级市场上的投资者是广大公众，则该**可能被视为“证券”。　　（3）投资公众合理预期（reasonable expectations of investing public）　　即便根据对某项交易的具体“经济现实”（economic reality）的分析表明此交易中的金融工具“可能”不是“证券”，但是考虑到投资公众的合理预期，**也可以认定该金融工具是“证券”。例如在landreth案中，用“经济实况”原则分析后，案中“股票”并非“投资合同”进而无法通过此标准归属“证券”，但是，**考虑到公众的合理预期即“普通股股票通常都是证券”，仍然判定该工具是“证券”。 【21】在判定**是否是“证券”的问题上，**认为landreth案的思路一样适用。　　（4）其他监管方式考量（another regulatory scheme）　　**必须仔细分析其他监管系统是否可以大大减少该金融工具的风险，如果可以，那么证券法的监管就不是必需的，从而该金融工具属于“证券”的可能性就比较小。　　例如，在marine bank一案中，储蓄凭证有联邦储蓄保险公司担保，同时又在很大程度上受各项联邦银行法的制约，因此并不是非受证券法管辖不可。在daniel 案 【22】中，退休金计划受1974年的《雇员退休收入安全法》制约，因此并不是非受证券法管辖不可。因此，这两个案子中的**都判定该金融工具都不是“证券”。　　四、reves案适用该原则的结果　　marshall**官阐述了联邦最高**的意见，认为这些“即期**”是“证券”，撤销了上诉**的判决。　　（一）运用修正后的“家人相似原则”　　联邦**结合四个因素，认定本案**是“证券”。　　1．动机　　合作社**是为了一般业务经营筹集资金，购买**的人是为了获取利息的利润。对购买**的人的主要诱惑是高于当地金融机构同期利率的利息。　　因此，无论从卖方还是买方角度看，这一交易都不是纯商业交易或者消费交易，将其视为对企业的“投资”并不为过。　　2．普遍发售的计划　　合作社在相当长时间内将**出售给了合作社的23000名社员和非社员，合作社申请破产时，有1600多名持有人持有该**。虽然，这些**并没有在任何交易所易手，但**出售给公众的面已经相当广了，应该说属于“普遍发售”。　　3．投资公众合理预期　　“投资”是“证券”的最根本要素。本案中关于**的广告中就明确将其成为“投资”，任何一个遵循常理的人（reasonable person）都会相信合作社的话，而不会提出任何相反质疑意见。　　4． 其他监管方式考量　　本案中的“**”既没有担保，又没有保险，如果证券法不适用，该“**”就不受任何其他联邦法律规定的约束，就没有其他监管方式可以降低其风险。　　（二）不适用《证券交易法》的例外规定　　1934年《证券交易法》第3（a）（10）对于“证券”定义做了例外规定，“发行时其偿还期不超过9个月的……任何**”不是证券。　　被申诉人(respondent)引用了arkansas州的有关案例，mcmahon v. o’keefe,【23】主张“即期**即时到期”， 【24】“诉讼时效（statute of limitation）是从**发出时起算而不是从要求兑现时起算” 【25】，“即期**的兑现期随时到期”，显然少于9个月， 【26】因此，从《证券交易法》的字面理解，该“**”不是“证券”。　　联邦最高**同意“即期**即时到期”，但是认为，因为持票人可能随时提出兑换，那么**的期限也可以被视为超过9个月，比如可能数年或数十年后提出。“即期**”不等于“短期**”，所以被申诉人认为的《证券交易法》字面意思排除了“**”的观点是错误的。 【27】　　stevens**官指出，除非国会另作决定，联邦最高**或是其他联邦法官和机构的一系列决定对某项法律做了解释之后，该法律的意思就非常明确了，如同司法解释是国会本身起草的一样。各个上诉**都认为，不应该完全按照字面意思理解法规所涉及的例外情况，实际情形是，国会谈及的偿还期短于9个月的**指的是商业**（commercial **），而不是属于“证券”的“投资性”**。上诉**做的是明确的解释，被申诉人不能再自行解释。 【28】　　通过上述两个方面分析，联邦最高**得出结论，该“**”是“证券”。　　结论：　　reves案之后，“家人相似原则”成了法官们判定某种“**”是否是“证券”的最重要原则。　　法官们通常先假定“**”为“证券”，然后对照联邦最高**的“清单”。　　如果某个“**”与这个清单所列的“**”有极强的“家人相似性”，则反驳了假定，该**不是证券。　　如果某个“**”与这个清单所列的“**”不是很相似，法官要继续审议动机、销售计划、投资公众合理预期、其他监管方式考量等四个要素，来决定是否将该“**”增加到**的清单上。如果可以增加到清单上，则该**不是证券，反驳了假定；如果不能增加，则该**是证券。 20210311